초판발행 2026. 7. 22

프롤로그

01 방향 상실의 시대와 혼돈

오랜 기간 블록체인과 관련한 규제는 명확한 나침반이 없는 상태로 표류해 왔다. 투기적 자본이 만들어낸 가상자산 시장의 거대한 변동성이 전 세계 경제에 무시 못 할 수준의 영향력을 행사했지만, 정작 시장 참여자와 정책 당국자들은 이 기술을 어떻게 정의하고 활용해야 할지에 대해 한동안 혼란스러워했다. 혁신이라는 명분 아래 현상을 따라가기에 급급했으며, 규제에 있어서는 당장에 터져 나온 문제에 대처하기에도 바빴다. 그러한 와중에 블록체인이 과연 '무엇'인가에 대한 기술적 정의가 존재하기는 했으나, 금융산업에 '왜' 굳이 블록체인이 필요한가에 대한 철학적 합의는 부재했던 것이다.

'탈중앙화'라는 매혹적인 내러티브는 2022년의 고금리 기조와 테라-루나, FTX 사태, 그리고 이어진 2025년 10월의 대규모 디파이 청산 위기를 통해 냉혹한 검증의 도마 위에 올랐고, 시장은 결국 "규제 없는 금융의 지속이 불가능하다"라는 뼈아픈 교훈을 얻었다. 비트코인 ETF의 승인과 주요국 정부의 전향적 태도로 유동성이 다시 가상자산 시장에 유입되기는 했지만, 이는 역설적으로 가상자산 시장이 더 이상 '규제 밖의 섬'으로 남을 수 없음을 보여주고 있다. 이제 가상자산 시장은 탈중앙화의 규제되지 않은 야생의 상태를 벗어나, '금융규제'라는 울타리 안에서 투자자 보호와 시스템 안정성을 확보해야 하는 숙제를 풀어야 한다.

02 블록체인과 금융의 통합과 재발견

이와 같은 진통과 혼란 속에서, 시장은 조용하지만 거대한 지각 변동을 시작하기에 이르렀다. 막연한 탈중앙화의 구호가 걷힌 자리에는 블록체인의 제도화와 '기존 금융과 디파이의 통합(DeFi and TradFi Integration)'이라는 실질적인 시장 수용의 흐름이 펼쳐졌다.

스테이블코인과 RWA(현실자산토큰)의 부상은 블록체인이 단순한 투기 수단에 그치지 않고, 실제 금융산업의 효율성을 높이는 인프라로 진화하고 있음을 여실히 보여준다. 그에 따라 업계는 이제 규제와 싸우는 대신, 규제라는 환경 안에서 작동 가능한 블록체인 인프라를 상용화하며 해당 기술의 진정한 쓰임새를 찾아가고 있다.

결국 이러한 통합 과정의 최전선에 바로 토큰증권이 있는 것이다. 증권의 영역에 블록체인을 적용하려는 시도는 우리에게 근본적인 질문을 던진다. "과연 현행의 중앙화 서버보다 느리고 비용도 더 높은 블록체인을 굳이 써야 하는 이유는 무엇인가?" 그 해답은 금융산업의 해묵은 과제인 이해상충의 해결에서 찾을 수 있다.

지금까지 막대한 인력과 감시 시스템을 통해 유지해 온 금융산업의 신뢰 구조를, 기술적 무결성을 통해 자동화하는 것이 바로 블록체인이 금융에 기여할 수 있는 진정한 가치라 할 수 있다. 비록 속도가 조금 느릴지라도, 기술적 구조를 통해 대리인 비용을 제거하고 기존의 신뢰 비용을 혁신할 수 있다면, 블록체인 도입의 당위성은 그것으로 충분할 수 있다.

03 저서 제1권의 한계와 새로운 질문들

지난 2024년 8월 말 출간된 공저자의 '블록체인과 증권' 제1권(Part 1~7)은 이러한 혼란 속에서 '토큰증권(Security Token)'이라는 낯선 존재를 우리 법체계 안으로 호출하는 작업이었다. 자본시장법상 증권의 정의를 세우고, 이것이 단순한 가상자산과 어떻게 다른지를 구분하는 '법적 성격' 규명에 역량을 집중했다.

하지만 '토큰증권은 곧 증권이다'라는 선언만으로는 시장에서 블록체인의 혁신이 작동하지 않는다. 때문에 동 혁신이 작동하기 위해서는 무엇보다도 토큰증권의 권리가 명확히 전자화되어야 하고, 거래는 효율적인 시장 구조 위에서 체결되어야 하며, 결제는 기술적 무결성을 담보해야만 한다. 우리는 제1권에서 미처 다루지 못한, 그러나 향후 제도의 성패를 가르게 될, 다음과 같은 더욱 무거운 질문들을 마주하고 있다.

"비정형적 신종 권리는 어떤 시장에서 거래되어야 하는가?", "블록체인 위에 기존의 인프라 구조를 그대로 얹는 것이 타당한가?", "증권은 토큰화되었는데, 대금(결제)은 왜 여전히 레거시 은행망에 머무는가?", "나아가 이 모든 복잡한 금융 로직을 오차와 조작 없이 실행해 낼, 블록체인의 물리적 연산 엔진(EVM; Ethereum Virtual Machine)과 스마트 컨트랙트는 어떠한 원리로 작동하는가?", 그리고 "어떻게 금융인프라의 발행, 결제, 청산 프로세스가 자동으로 실행되도록 스마트 컨트랙트로 대체할 수 있는가?"

공저자는 위와 같은 질문들을 풀어내기 위해 본서(제2권)를 기획하게 되었다. 만약 제1권이 토큰증권 제도 '입문서'에 해당한다면, 제2권은 토큰증권을 작동시키는 '설계도'이자 발행 및 유통 인프라에 대한 '비판적 제언'이다.

04 토큰증권 생태계의 핵심과제와 그에 대한 실질적 구현 방안을 제시한다

첫째, 법적 정의를 넘어 구체적인 시장과 권리를 규명한다.

'블록체인과 증권' 제1권이 토큰증권의 이해, 증권성 판단, 증권의 법적 장부와 토큰증권의 관계 등에 집중했다면, 본서(제2권)는 '투자계약증권' 등 신종 권리가 어떤 방식으로 외형화되는지(Part 8), 그리고 비정형 증권의 유통을 위해서는 기존 경쟁매매가 아닌 '다자간 상대매매' 기반의 장외 시장 구조가 필수적인 이유(Part 9)에 대해 다룬다.

둘째, 기술 혁신을 저해하는 기형적 인프라 구조를 비판하고 대안을 제시한다.

현재 논의되는 '2-Tier(전자등록기관과 계좌관리기관)' 구조는 블록체인의 장점인 효율성을 훼손할 위험성이 크다. 따라서 본서는 블록체인 본연의 '1-Tier' 장부 구조를 제안하고(Part 10), 이를 뒷받침하기 위해 EVM과 스마트 컨트랙트라는 기술적 실체와 거버넌스 엔지니어링에 대해 심도 있게 분석한다(Part 12).

셋째, 반쪽짜리 혁신을 넘어 결제의 완결성을 추구한다.

만일 블록체인 네트워크에서는 증권의 결제만 이루어지고, 대금의 결제는 기존의 망에서 이루어진다면 진정한 혁신이라 할 수 없다. 본서는 이에 대해 스테이블코인과 CBDC를 활용한 '아토믹 스왑(Atomic Swap)'을 통해 증권과 대금이 동시에 교환되는 토큰증권 결제 혁신의 청사진을 그려본다(Part 11).

넷째, 프로그래머빌리티(Programmability)의 실체를 추적한다.

1-Tier 장부나 자동화된 결제 혁신이 현실의 금융인프라 위에서 완벽하게 작동하려면, 관련한 업무처리를 오차 없이 실행할 수 있는 물리적 엔진이 필수적이다. 본서는 단순한 장부의 기능을 넘어서는 EVM(이더리움 가상 머신)의 결정론적 실행 구조와 스마트 컨트랙트를 심층 해부하며, 이 기술이 어떠한 방식으로 금융의 복잡한 로직을 오작동 없이 처리하는지를 규명한다(Part 12).

05 퍼블릭 블록체인과 미래를 향한 시선

물론, 글로벌 시장에서는 이미 이더리움과 같은 공개형 블록체인 위에서 주도권 싸움이 시작되고 있다. 그러나 현재 국내의 산업 동향이나 디파이(DeFi) 연계, 제도화 수준 등이 여전히 불확실성에 놓여 있는 만큼, 본서에서 퍼블릭 블록체인 생태계의 전면적인 도입까지를 구체적으로 다루기에는 아직 시기상조인 측면이 있다.

따라서 본서는 우선 현재 진행 중인 '한국형 허가형 토큰증권 제도'의 문제점을 분석하고, 조속한 기간 내에 토큰증권 제도의 현실적인 토대를 구축하는 부분에 연구를 집중하였다. 그리하여 향후 퍼블릭 블록체인으로의 확장과 글로벌 금융 통합에 대한 추가적인 연구와 제언은 일단 우리 자본시장이 앞으로 풀어가야 할 다음 단계의 과제로 남겨둔다.

자본시장과 기술의 결합이라는 거대한 변화의 흐름을 단 두 권의 책으로 완전히 정리하기에는 미처 다루지 못하는 쟁점들이 있어서 공저자들로서는 많은 아쉬움이 남는다. 퍼블릭 블록체인 기반의 혁신 방안 등 본서가 미처 담아내지 못한 후속 논의들은, 향후 기회가 닿는 대로 독자 여러분과 지속적으로 소통하면서 연구를 이어갈 것을 약속드린다.

우리들은 지금 '투기의 파도'를 넘어 '신뢰의 인프라'를 구축하는 역사적인 과도기를 맞고 있다. 이 책이 단순히 블록체인과 증권이 상호 작용하는 관계를 다룬 해설서에 그치지 않고, 전통 시스템의 한계를 벗어나 새로운 금융의 골격을 세워가는 길을 보여주는 가치 있는 기록이 되기를 소망한다.

끝으로 바쁜 와중에도 원고를 세심히 살피며 날카로운 식견으로 원고의 완성도를 높여주신 전자증권법의 권위자 박임출 감수자님과, 본서의 가치를 알아보고 아낌없는 추천의 글을 보내주신 동료 실무자 및 학계와 업계 전문가분들께 깊은 감사를 드린다.

추천사

정대익 경북대학교 법학전문대학원 교수

"블록체인과 증권을 향한 두 번째 오디세이"

"단순한 이론적 서술을 넘어 실제적인 제도 설계와 입법에 도움이 될 수 있는 내용을 풍부하게 담고 있다. 블록체인과 토큰증권에 관해 앞선 지식에 목마른 사람에게는 감로수와 같다."

안수현 한국외국어대학교 법학전문대학원 교수

"금융미래지도를 제시하는 독보적인 역작"

"법률가에게는 토큰증권의 기술적 실체를, IT 전문가에게는 금융규제의 원리를, 정책당국에는 미래 금융의 대비책을 제시하는 독보적인 '금융미래지도'가 될 것이다."

전인태 가톨릭대학교 수학과 금융공학전공 교수

"낡은 금융의 틀을 깨는 블록체인, 그 실전 지침서"

"제1권이 토큰증권 제도의 '지도'를 그렸다면, 제2권은 그 지도 위에서 실제로 항해하고 승리할 것을 돕는 '실전 전략서'이다."

황현영 자본시장연구원 연구위원 (법학박사)

"법과 기술의 경계에서 만들어가는 신뢰의 이정표"

"현행 금융규제를 스마트 컨트랙트에 하드코딩하는 '거버넌스 엔지니어링'의 개념은 중개기관의 자의적 조작을 원천 차단하는 기술적 혁신을 명쾌하게 보여준다."

배승욱 한국벤처시장연구원 대표

"실무 현장에서 수없이 펼쳐 보게 될 책"

"기술적으로 가능한 것과 법적으로 허용되는 것 사이의 간극을 메우는 책이다. 실무자가 현장에서 부딪히는 순서 그대로 논의가 전개된다."

김도형 핀헤이븐 회장

"혁신은 공허한 낙관론이 아닌 설계도의 언어로 증명된다"

"한국 토큰증권의 시작부터 마침까지를 법률적 엄밀함과 기술적 통찰로 촘촘히 엮어냈다."

안인주 ㈜핑거 대표이사

"증권시장은 새로운 인프라 위에서 재편된다"

"블록체인이 단순한 데이터 기록 기술을 넘어 금융시스템을 실행하는 새로운 컴퓨팅 플랫폼이 될 수 있음을 증명한다."

박효진 세종디엑스㈜ 대표이사

"디지털 증권시장의 실질적 해법을 담은 책"

"기존 증권업무 체계가 가진 한계와 비효율을 짚어내고, 온체인 환경에서 거래 안정성과 업무 효율성을 함께 확보하는 실질적 해법을 제시한다."

김준홍 ㈜페어스퀘어랩 대표이사

"블록체인 위에 세워질 차세대 증권산업의 구체적인 설계도"

"토큰증권이 가져올 자본시장의 지각변동을 가장 완벽하게 조망한 필독서이며, 개념을 넘어 실질적인 산업의 미래를 보여준다."

조원호 람다256 사업본부장

"명사의 정의를 넘어, 동사의 집행으로: '무엇'에서 '어떻게'로의 이양"

"증권이란 법의 토대 위에 IT 기술을 세우고, 그 위에 비즈니스를 올리는 삼층탑 구조가 어떻게 맞물려 돌아가는지 가장 명징하게 보여주는 실증적 기록."

이경미 한국형사 · 법무정책연구원 연구위원 (법학박사)

"투기의 파도를 넘어 신뢰의 인프라를 구축하는 이들을 위한 지침서"

"두 영역의 접점에서 독보적인 전문성을 쌓아온 공저자가 새로운 금융의 골격을 세우는 방법을 제시한다."

김성곤 블록체인산업진흥협회 상임부회장 (법학박사)

"독일의 1-Tier 혁신, 한국 자본시장의 실질적 이정표가 되다"

"전자증권법(eWpG)을 통해 정형증권까지 토큰화를 확대한 독일의 성공 사례를 국내에 어떻게 접목할지, 풍부한 실무 경험을 바탕으로 해답을 제시한다."

신범준 바이셀스탠다드 대표 (한국핀테크산업협회 토큰증권협의회장)

"우리가 어떤 금융의 미래를 맞이할 것인지 묻는 책"

"코드로 강제된 투명한 절차와 분배로 신뢰 비용을 혁신하는 과정, 책장을 덮고 나면 당신의 경제적 나이테에는 견고하고 투명한 결이 새겨져 있을 것이다."

김완성 코스콤 디지털자산사업부 부서장

"이 책은 꽤 불편하다. 실무자가 정리 못했던 것들이 이 책에 있었다"

"실무자로서 늘 설명하기 애매했던 질문들에 정확하고 날카로운 언어로 답한다. 직관으로는 느꼈지만 논리로 정리하지 못했던 것들이 이 책 안에 이미 있었다."

최지웅 한국예탁결제원 법무팀장 (사내변호사)

"디지털자산 시대의 대전환기, 통찰력 있는 해법"

"미국, 일본, 유럽 등에서 고도화되는 스테이블코인의 도입이 가시화되는 지금, 법조계 · 학계 · 실무자 모두에게 훌륭한 길잡이가 될 것이다."

약력

김종현

성균관대학교에서 경제학을 전공하였으며, 현재 한국예탁결제원 부장으로 재직 중이다.

2007년 자본시장법상 증권 계좌부 체계 정비를 시작으로, 2009년 국내 최초의 주주총회

전자투표시스템 구축(특허 발명자 등록), 2012년 상법상 사채관리회사제도 도입과 실무

수행을 총괄하였다.

2021년부터 국내 토큰증권(STO) 도입을 위한 분산원장 개념검증(PoC) 사업을 수행하여

토큰증권 관리시스템 특허 발명자로 등록되었으며, 토큰증권 법제화 연구용역 진행, 플랫폼

구축 및 중장기 로드맵 수립 등을 주도하였다. 2023년에는 금융위원회의 『토큰증권

발행·유통 규율체계 정비방안』 및 해설서 마련과 토큰증권 협의체 운영에 협업하였다.

이후 신기술 금융과 제도권 시장의 융합을 위해 법률, IT, 증권 업계 전문가들과 교류하며

관련 법률 개정과 기술 변화를 모니터링하였고, 그간의 연구를 집대성하여 2024년 8월

『블록체인과 증권』 제1권을 출간하였다.

이승준

대학에서 컴퓨터과학을 전공한 후 법학전문대학원을 거쳐 변호사가 되었다.

IT 기술과 법률 분야에 대한 깊은 이해를 바탕으로, 2021년부터 2023년까지 한국예탁결제원

사내 변호사로서 토큰증권(STO) 도입을 위한 관련 기술·법제 조사, 토큰증권 법제화

연구용역 참여, 금융위원회 TF 협의체 지원 실무를 담당하였다.

이후 가상자산 거래소 코인원(Coinone)에서 가상자산에 대한 증권성 검토 및 제반 법무를

담당하였고, 그간의 실무 경험에 기반하여 2024년 8월 『블록체인과 증권』 제1권을

공저 출간하였다.

현재 토큰증권 및 가상자산 관련 입법 지원과 학회 활동을 이어가고 있다.

CONTENTS

PART 8  토큰증권의 권리

1.  신종증권과 기존 제도의 긴장: 균형을 이루며 진화 / 3

2.  투자계약증권: 규제의 '그물'에서 발행의 '수단'으로 / 22

3.  비금전신탁 수익증권: 안정적인 법적 구조를 가진 대안 / 54

4.  정형증권(주식, 채권 등)의 토큰화 / 67

PART 9  토큰증권과 유통시장

1.  토큰증권 유통을 위한 제도화 논의 / 79

2.  유통시장 구조 재설계의 필요 / 83

3.  다자간 상대매매 시장의 내재적 리스크와 규제 필요성 / 97

4.  장외거래중개업: 정부의 구체적 정책 대응과 제도화 현황 / 103

5.  토큰증권 제도화와의 연관성 / 109

6.  발행과 유통의 분리 원칙 / 113

PART 10  블록체인과 토큰증권 인프라

1.  토큰증권 법제 개편을 위한 제언 / 133

2.  전자증권법 개정안 중 블록체인 인프라 관련 내용 및 개선 필요사항 / 140

3.  발행유통 규율체계의 블록체인 인프라 2-Tier 구조의 원인과 해결방향 / 159

4.  전자증권법 추가개정 필요성 / 171

5.  담합을 방지하는 제도적 구조 도입 필요성 / 194

6.  1-Tier를 통한 토큰증권 증권실무 설계방향 / 206

PART 11  CBDC와 스테이블코인을 통한 토큰증권 결제

1.  토큰증권과 온체인 결제의 결합 / 219

2.  기존 원화결제와 온체인 대금결제의 방식 / 227

3.  CBDC와 스테이블코인의 구조적 차이 / 241

4.  Stablecoin/CBDC 기반 토큰증권 결제의 리스크 분석과 통제 / 275

5.  공개형 토큰증권의 길을 열어주는 스테이블코인 / 296

6.  온체인 결제가 바꾸는 증권시장 인프라 구조 전망 / 323

PART 12  EVM, 스마트 컨트랙트와 금융

1.  장부에서 컴퓨터로의 기능 확장 / 345

2.  Virtual Machine으로 진화한 블록체인 / 351

3.  세계 컴퓨터(World Computer): 이더리움의 작동 구조 / 356

4.  이더리움의 데이터 아키텍처: 투명성과 사후적 조작 불가능성의 기반 / 363

5.  EVM: 신뢰할 수 있는 실행 엔진의 해부 / 388

6.  스마트 컨트랙트의 프로그래밍 언어: 금융 통제의 도구 / 401

7.  블록체인을 통한 금융인프라의 재설계: 블록체인의 제도화 / 430

8.  결론: 금융의 블록체인 전환을 통한 신뢰 비용의 구조적 혁신 / 475